按《手把手教你读财报》方法，对腾讯控股（00700.HK）成本费用进行分析
数据来源： 腾讯控股2015-2025年全年业绩公告
财务数据及统计口径采取国际会计准则，可能存在部分指标数据统计口径和国内不一致的情况
前言
在上一篇文章中，我们分析了腾讯的收入构成。本文我们将深入分析腾讯的成本费用结构。成本费用是企业盈利能力的关键因素，老唐在《手把手教你读财报》中强调：要关注毛利率变化，高毛利率意味着企业有定价权。
第一部分：成本费用概念解读
1.1 主要成本费用项目
| 项目 | 说明 | 占收入比（2025年） |
|---|---|---|
| 收入成本(COGS) | 主营业务成本 | 约44% |
| 销售及市场推广 | 广告推广费用 | 约6% |
| 研发费用 | 技术研发投入 | 约9% |
| 一般及行政费用 | 管理人员薪酬等 | 约15% |
1.2 毛利率的重要性
高毛利率意味着：
- 企业在产业链中有定价权
- 成本控制能力强
- 商业模式优秀
- 产品服务竞争力强，代表一定的护城河/品牌效应等
腾讯毛利率水平：
- 2025年：56%（同比提升3个百分点）
- 行业对比：高于阿里（40%）、京东（15%）
JD属于零售服务行业，是个苦哈哈行业，高营收、低毛利是行业特色，京东云是想像亚马逊学习，从电商服务的苦哈哈行业转向信息技术。ps：jd 物流和jd自营是JD的重要平台价值，JD，淘宝，拼多多是一个大领域的不同需求的满足。
第二部分：成本费用规模分析
2.1 成本费用历史数据（2015-2025年）
| 年份 | 收入（亿） | 成本（亿） | 毛利（亿） | 毛利率 |
|---|---|---|---|---|
| 2025 | 7,518 | 3,292 | 4,226 | 56% |
| 2024 | 6,603 | 3,111 | 3,492 | 53% |
| 2023 | 6,090 | 3,167 | 2,923 | 48% |
| 2022 | 5,546 | 2,887 | 2,659 | 48% |
| 2021 | 5,602 | 2,842 | 2,760 | 49% |
| 2020 | 4,821 | 2,397 | 2,424 | 50% |
| 2019 | 3,773 | 1,850 | 1,923 | 51% |
| 2018 | 3,127 | 1,510 | 1,617 | 52% |
| 2017 | 2,378 | 1,094 | 1,284 | 54% |
| 2016 | 1,519 | 683 | 836 | 55% |
| 2015 | 1,029 | 443 | 586 | 57% |
2.2 关键发现
毛利率变化趋势
- 2025年毛利率显著回升：从53%提升至56%，提升3个百分点
| 指标 | 2024年 | 2025年 | 同比变动 |
|---|---|---|---|
| 总收入 | 6,603亿元 | 7,518亿元 | +14% |
| 营业成本 | 3,111亿元 | 3,292亿元 | **+6%**（增速仅为收入的一半） |
| 毛利 | 3,492亿元 | 4,226亿元 | +21% |
| 毛利率 | 53% | 56% | +3个百分点 |
2025年毛利同比增幅（21%）显著高于收入增幅（14%），且营业成本增速（6%）仅为收入增速的一半，这是毛利率提升的核心财务信号。
从财务数据看，毛利率的提升主要得益于收入端高毛利业务的强劲增长和成本端云服务成本效益的提升，其中收入端是关键因素，具体分析如下：
收入端：高毛利业务贡献增加
各业务板块毛利率变化
| 业务板块 | 2024年毛利率 | 2025年毛利率 | 变动 |
|---|---|---|---|
| 增值服务 | 57% | 60% | +3个百分点 |
| 营销服务 | 55% | 58% | +3个百分点 |
| 金融科技及企业服务 | 47% | 51% | +4个百分点 |
- 增值服务：毛利率从57%提升至60%，主要受高毛利的自研游戏收入占比提升驱动。AI技术在游戏研发与运营中的应用，提升了内容生产效率并优化了用户体验，进一步强化了游戏业务的盈利能力。
- 自研游戏：增值服务板块毛利率从57%提升至60%，受益于自研游戏收入占比提升。财报明确指出，”通过在游戏中部署AI，加速了内容制作，改善了用户体验并提升了营销效益”。
- 视频号及微信搜一搜：营销服务板块收入同比增长19%至1,450亿元，毛利同比增长24%至834亿元，毛利率由55%提升至58%。AI驱动的广告精准定向技术升级，直接推高了广告单价。
- 本土游戏：收入增长18%至1,642亿元，《三角洲行动》成为重要新增长点，这类高毛利自研游戏占比提升直接推高了增值服务毛利率
- 营销服务：毛利率从55%提升至58%，得益于视频号、微信搜一搜等高毛利产品的强劲增长，以及AI驱动的广告精准定向技术带动了广告单价提升。
- 金融科技及企业服务：毛利率从47%提升至51%，得益于云服务增长带来的规模效应、金融科技服务收入结构的改善，以及高毛利的AI相关服务需求增长
毛利率的提升主要得益于”自研游戏、视频号及微信搜一搜营销服务等高毛利率收入贡献增加”。
各业务板块收入占比变化
| 业务板块 | 2024年收入占比 | 2025年收入占比 | 变动 |
|---|---|---|---|
| 增值服务 | 48% | 49% | +1个百分点 |
| 营销服务 | 18% | 19% | +1个百分点 |
| 金融科技及企业服务 | 32% | 31% | -1个百分点 |
| 其他 | 2% | 1% | 基本持平 |
高毛利板块（增值服务、营销服务）收入占比合计提升2个百分点，而毛利率最低的金融科技及企业服务板块占比下降1个百分点。这种结构性变化——高毛利业务收入占比上升、低毛利业务占比下降也促进了毛利率的提升。
成本端：云服务成本效益提升
| 指标 | 2024年 | 2025年 | 变动 |
|---|---|---|---|
| 总收入 | 6,603亿元 | 7,518亿元 | +14% |
| 营业成本 | 3,111亿元 | 3,292亿元 | +6% |
虽然收入端是主要驱动力，但成本端的改善同样贡献了积极力量。财报明确提到，毛利率提升还受益于”云服务成本效益的提升”。
随着云服务规模扩大，固定成本被摊薄，实现了规模效应。此外，毛利提升的核心驱动力也不再是低毛利的IaaS硬件销售，而是转向了AI相关服务等更高价值的业务。腾讯云在2025年首次实现了全年规模化盈利，标志着其业务模式迈入了更成熟的发展阶段
- 2022-2023年毛利率低谷：受云服务投入、内容成本影响
- 11年毛利率区间：48%-57%
成本结构变化
- 收入成本占比：43%（2015）→ 约44%（2025）
- 研发投入占比：约6%（2015）→ 约9%（2025）
各板块成本优化
| 板块 | 具体成本优化措施 |
|---|---|
| 云服务 | 规模效应显现，固定成本被摊薄，2025年首次实现全年规模化盈利 |
| 金融科技 | 收入结构改善，低毛利业务占比下降，高毛利服务占比上升 |
| 直播与内容 | 2024年直播收入分成成本、长视频内容成本及云项目部署成本减少 |
| 研发 | 研发投入857.5亿元，同比增长21.3%���但��发费用率维持在11.4%左右，未显著拖累毛利 |
财报明确指出，毛利率提升受益于”金融科技服务与云服务的成本效益提升
研发投入持续增长
- 11年研发投入增长：65亿 → 约640亿，增长885%
第三部分：各业务板块毛利率分析
3.1 各年各业务毛利率
2025年各业务毛利率
| 业务板块 | 2025年毛利率 | 2024年毛利率 | 变化 |
|---|---|---|---|
| 增值服务 | 61% | 57% | +4% |
| 营销服务 | 58% | 55% | +3% |
| 金科企服 | 48% | 47% | +1% |
2024年各业务毛利率
| 业务板块 | 2024年毛利率 | 2023年毛利率 | 变化 |
|---|---|---|---|
| 增值服务 | 57% | 54% | +3% |
| 营销服务 | 55% | 51% | +4% |
| 金科企服 | 47% | 40% | +7% |
第四部分：费用结构分析
4.1 费用占收入比例（2025年）
| 费用项目 | 金额（亿元） | 占收入比 | 同比变化 |
|---|---|---|---|
| 收入成本 | 约3,292 | 约44% | -2% |
| 销售及市场推广 | 约450 | 约6% | +8% |
| 研发费用 | 约680 | 约9% | +6% |
| 一般及行政 | 约1,100 | 约15% | +5% |
4.2 费用结构特点
- 成本控制良好：销售费用率稳定在约6%
- 研发投入加大：从6%提升至约9%
- 管理费用率：稳定在约15%
第五部分：与同行对比
5.1 毛利率对比
| 公司 | 毛利率 | 特点 |
|---|---|---|
| 腾讯 | 56% | 高毛利率，互联网标杆 |
| 阿里 | 约40% | 电商为主，但是阿里主要是平台 |
| 百度 | 约50% | 广告为主，毛利较高 |
| 京东 | 约16% | 电商履约成本高，净利更低，是典型的零售电商行业 |
PS：提到了JD和阿里，对于阿里和JD的”轻重”资产模式还是值得一提
JD/阿里的淘宝是电商购物领域的两大巨头，但是七商业模式却迥然而异，这也导致了两者的毛利率和净利率的差异：
| 对比维度 | 阿里巴巴 (平台模式) | 京东 (自营模式) |
|---|---|---|
| 商业模式本质 | 流量变现平台，为买卖双方提供交易场所。 | 在线零售商，低买高卖，赚取差价。 |
| 收入确认方式 | 确认佣金、广告费等服务收入，而非商品售价。 | 确认商品销售总收入，成本中包含采购价。 |
| 商业模式成本结构 | 相对较轻，主要为平台维护和流量获取成本。 | 相对较重，需承担采购、仓储、物流等全链条成本。 |
| 2025年毛利率 | 约 40% | 16% |
| 盈利能力特征 | 高毛利，服务模式决定了其较高的盈利空间。 | 低毛利，高额的成本投入是常态。 |
JD自营和淘宝天猫自营可能对于不少普通消费者而言，两个区别不大，但是从模式上看，两者差距依然很大：
| 对比维度 | 阿里自营（天猫超市/国际） | 京东自营 |
|---|---|---|
| 本质模式 | 本质是平台模式（B2B2C），赚的是服务费。 | 本质是零售卖货（B2C），赚的是商品差价。 |
| 商品所有权 | 商品所有权归供应商，平台只负责仓储物流等环节。 | 商品所有权归京东自己，由京东向供应商采购。 |
| 收入确认方式 | 主要采用净额法，只将服务费确认为收入。 | 主要采用总额法，将商品销售全款确认为收入。 |
| 成本结构 | 轻资产，成本主要是仓储物流等运营支出。 | 重资产，需要承担采购、库存、物流等全链条成本。 |
| 毛利率 | 非常高。因为确认的收入是”净额”，毛利率自然偏高（淘天集团整体毛利率约40%）。 | 非常低。因为确认的收入是”总额”，成本也高，所以毛利率低（集团整体约15%）。 |
| 战略角色 | 业务补充，旨在完善体验和防守，并非核心利润来源。 | 绝对核心，是集团的业务基本盘和主要收入来源。 |
| 规模占比 | 较小，是主站的”配角”。例如2025年Q4仅占淘天收入的约22%。 | 巨大，是集团的”主角”。例如2024年占集团收入的88% |
主要还是一个是电商平台，一个是电商零售，而非仅仅是平台
5.2 研发投入对比
| 公司 | 研发占比 | 2025年研发投入 |
|---|---|---|
| 腾讯 | 约9% | 约680亿 |
| 阿里 | 约7% | 约650亿 |
| 百度 | 约20% | 约300亿 |
第六部分：老唐视角的解读
6.1 老唐对成本费用的看法
老唐在《手把手教你读财报》中强调：
“高毛利率是企业竞争优势的体现”
“要警惕毛利率持续下降的公司”
6.2 腾讯成本质量分析
积极因素
毛利率回升
- 2025年毛利率从53%回升至56%
- 高毛利业务占比提升
- 而且纵观腾讯10年财报，其财报体现的毛利率，净利率，盈利现金比率都很优秀
成本控制良好
- 销售费用率稳定在约6%
- 管理费用率可控
研发投入合理
- 研发占比约9%，属于互联网正常水平
- 研发投入持续增长支撑长期竞争力
风险因素
毛利率波动
- 2022-2023年毛利率较低
- 依赖高毛利业务占比
成本压力
- 云服务、内容成本仍有压力
- 需要持续优化成本结构
总结
关键发现
毛利率56%
- 2025年显著回升3个百分点
- 高于行业平均水平
成本结构优化
- 高毛利业务占比提升
- 成本控制良好
研发投入加大
- 11年增长885%
- 支撑长期竞争力
各业务毛利率改善
- 增值服务61% (+4%)
- 营销服务58% (+3%)
- 金科企服48% (+1%)
投资结论
腾讯的成本费用结构总体健康，毛利率在2025年显著回升。研发投入持续加大，支撑长期竞争力。关注高毛利业务占比提升带来的盈利能力改善。
风险提示
- 云服务业务毛利率仍较低
- 内容成本可能波动
- 研发投入回报周期较长
免责声明： 本文仅作为投资分析参考，不构成投资建议。投资有风险，入市需谨慎。
📚 本周荐书
本周为你推荐《第一本Docker书》：
Docker 彻底改变了软件的部署方式，这本书是 Docker 入门的经典指南。James Turnbull 用清晰的步骤教你在各种环境中安装和使用 Docker，从容器基础到编排工具，是 DevOps 工程师和开发者的必备技能书。
